Тел.факс: +7(831)437-66-01
Факторинг  Поведенческие финансы 

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 [ 15 ] 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89

См.: Mead, W., Moseidjord, А., Sorensen, P. (1983) The Rate of Return Earned by Lessees under Cash Bonus Bidding of OCS Oil and Gas Leases. The Energy Journal, Vol. 4, pp. 37-52.

Например, при продаже земли северного склона Аляски в 1969 г. сумма выигравших заявок на покупку составила 900 млн долл., в то время как сумма вторых по величине заявок на покупку составила всего лишь 370 млн долл. Превышение в 2-4 раза! Хотя все эти цифры прямо не доказывают иррационального поведения компаний, принявших участие в торгах, но, согласитесь, они точно подходят под сценарий возникновения проклятия победителя.

В 1971 г., когда была опубликована статья Капена, Клэпа и Кэмпбэлла, информация о реальном положении дел с лизинговыми контрактами в Мексиканском заливе им еще не была известна.

В 1983 г. уже другая группа авторов исследовала эти лизинговые контракты, чтобы проверить предположение, сделанное Капеном, Клэпом и Кэмпбэллом. И что же выяснилось? Все 1223 лизинговых контракта, попавших в выборку компании, потерпели убытки. Средний размер убытка на один лизинговый контракт составил 192 128 долл. (и это в терминах чистой приведенной стоимости, где ставка дисконта была принята равной 12,5%). А 62% всех лизинговых контрактов вообще оказались пустышками (нефть или газ так и не были найдены). Еще 16% оказались неприбыльными после корректировки прибылей на налоги. И только 22% всех лизинговых контрактов оказались прибыльными. Чистая ставка доходности составила в последнем случае 18,74%.

Эти результаты являются значимым подтверждением проклятия победителя (по меньшей мере, проклятия победителя, возникающего по второй причине, когда победитель разочарован несовпадением радужных ожиданий и реальности). Кроме того, прибыльность 22% лизинговых контрактов может объясняться еще и тем, что за период с 1970 по 1981 г. баррель нефти поднялся с 3 до 35 долл. Деньги всегда спасали проклятых!

Еще раз про банку

Любопытно, что эксперимент с банкой монет, с которого мы начали наш разговор о проклятии победителя, не является пустой фантазией автора.



См.: Bazerman, М., Samuelson, W. (1983) I Want the Action But Dont Want the Prize. Journal of Conflict Resolution, Vol. 27, pp. 618-634.

См.: Samuelson, W., Bazerman, M. (1985) The Winners Curse in Bilateral Negotiations. Research in Experimental Economics, Vol. 3, pp. 105-137.

В 1983 г. два исследователя Базермэн и Самуэльсон провели аналогичный эксперимент, используя в качестве субъектов исследования слушателей программы МВА Бостонского университета. На торг будущим обладателям диплома МВА были предложены банки, полные монет, а также банки с иными наполнителями (например, с канцелярскими скрепками, каждая из которых была оценена экспериментаторами в 4 цента). Каждая банка имела истинную стоимость 8 долл., которая, естественно, не была сообщена слушателям.

Субъектам исследования было предложено сделать свои заявки на покупку банки. Слушатель, сделавший наиболее щедрое предложение, выигрывает и получает сумму, равную разнице между истинной стоимостью банки и его заявкой на покупку.

Было проведено 48 аукционов - по 4 в каждой из 12 групп слушателей. Результаты очередного аукциона не сообщались слушателям вплоть до окончания последнего, четвертого аукциона. Слушателей также попросили оценить стоимость каждой банки (как в терминах точечной оценки, так и при помощи 90%-ного доверительного интервала). Лучшая догадка получала приз 2 долл. Взглянем на результаты. Как и следовало ожидать, оценки истинной стоимости банок были значительно занижены. Средняя оценка истинной стоимости банки оказалась равной 5,13 долл., что на 2,87 долл. меньше ее реальной истинной стоимости. Тем не менее, несмотря на такую значительную недооценку истинной стоимости банки, средний размер выигравшей заявки оказался равен 10,01 долл. Совсем неплохо! Получается, что выигравшие в среднем проклинали себя на 2,01 долл.

В 1985 г. Самуэльсон и Базермэн провели новую серию экспериментов. На этот раз область поиска проклятия победителя несколько отличалась от банок с монетами. Вот одна из проблем, которые были предложены субъектам исследования.

Предположим, на рынке существует компания А, собирающаяся провести враждебное поглощение компании Б. Поглощение планируется провести при помощи тендерного предложения на 100% обыкновенных акций компании Б. Оплата тен-



дерного предложения будет проводиться денежными средствами. Единственное, что смущает менеджмент компании А, - это определение цены выкупа одной акции компании Б.

Дело в том, что в настоящее время компания Б проводит крупный проект по поиску и последующей разработке нового месторождения нефти. Проект находится в начальной стадии. Проводится разведка, и в самом скором времени ожидается объявление ее результатов. Привлекательность компании Б в качестве цели враждебного поглощения полностью зависит от результатов этой разведки.

Поэтому компания А провела анализ влияния различных результатов разведки на стоимости компании Б и прищла к выводу, что в худшем случае (разведка не обнаружила нефть) компания Б при сохранении текущего менеджмента будет стоить О долл. за акцию, а в лучшем случае (разведка обнаружила крупное месторождение нефти) ее стоимость возрастет до 100 долл. за акцию. А при заданном разбросе результатов разведки вероятности реализации различных значений цен акций компании Б в промежутке между О и 100 долл. равны. Также известно, что переход компании Б под управление менеджмента компании А увеличит ее стоимость в 1,5 раза.

Совет директоров компании А обратился к вам с просьбой определить цену выкупа одной обыкновенной акции компании Б и вьщвинуть соответствующее тендерное предложение. Предложение должно быть сделано еще до того, как станут известны результаты разведки. Таким образом, в момент выдвижения тендерного предложения вам не будут известны результаты разведки, но они уже будут известны акционерам корпорации Б, когда те будут рассматривать ваше предложение. Существует также большая степень вероятности, что акционеры компании Б примут условия только такого тендерного предложения, объем которого будет больше или равен стоимости компании Б при условии сохранения ее текущего менеджмента.

Итак, вы должны выдвинуть тендерное предложение, в котором цена выкупа одной акции должна быть установлена в промежутке от О до 150 долл. за одну акцию. Какую цену вы установите? Скорее всего, вы будете рассуждать следующим образом.

В глазах своих акционеров компания Б имеет ожидаемую стоимость 50 долл. за одну акцию. Тогда для компании А эта стоимость составит 75 долл. за акцию. Таким образом, если я



1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 [ 15 ] 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89