Тел.факс: +7(831)437-66-01
Факторинг  Поведенческие финансы 

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 [ 56 ] 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89

НОВОСТИ приводили к росту цен, а плохие макроэкономические новости - к падению цен, эти рост и падение не оказывали никакого влияния на операции инвесторов. Эффект диспозиции пропал. Более того, после появления хороших макроэкономических новостей объем продаж инвесторов не только не возрастал, но даже несколько снижался.

Это иллюстрирует любопыгное свойство эффекта сожаления. Когда убыток фиксируется по вине самого инвестора, он начинает ощущать сильнейшее чувство сожаления, которое в самом скором времени дает нам эффект диспозиции. Но когда убытки являются следствием неблагоприятного стечения макроэкономических факторов, чувство сожаления у инвестора значительно слабеет, а вместе с ним исчезает и эффект диспозиции.

Другими словами, чем меньше инвестор ощущает, что именно его решение повлекло за собой неблагоприятные последствия, тем меньше он предрасположен продавать победителей слишком рано.



-гпава 12-

Практики, теоретики и одна подслеповатая обезьяна

Пришла пора напасть на самый главный оплот классической теорго! финансов - концепцию эффективных фондовых рынков. Объясняя процесс ценообразования современных рынков капиталов, она является фундаментом основополагающих финансовых теорий, среди которых можно упомянуть современную теорию портфельного инвестирования и модель САРМ. Именно поэтому понять теорию эффективного фондового рьшка - значит понять все несовершенство современной теории финансов.

К сожалению, в отечественной литературе, посвященной проблемам фондового рьшка, и в большинстве западных учебников отсутствует стройное изложение теории эффективности фондового рынка. Отечественные монографга и учебники ограничиваются одним лишь определением эффективности фондового рынка, которое само по себе не представляет никакой ценности.

В главах 12 и 13 мы намерены восполнить этот досадный пробел и снабдить читателя исчерпывающей информацией о теории эффективных фондовых рынков и ее приложениях.

Практики и теоретики

Всех людей, имеющих отношение к фондовому рынку, можно условно разделить на две группы. К первой группе относятся люди, пытающиеся получить прибыль от торговли ценными бумагами. Члены этой группы гордо называют себя практика-

Здесь автору могут возразить, что множество операций фондового рынка проводится не для получения прибыли. Например, хеджирующие операции, в которых инвестор стремится застраховать себя от риска потерь, а не заработать прибыль. Но даже у такого инвестора конечная цель - получение прибыли. Просто хеджирующая операция является одним из этапов получения прибыли (не обязательно последним).



1 Читатель спросит: как теоретики могут что-то исследовать, если сами они не проводят никаких операций? Ответ очевиден: теоретики должны опираться в своих исследованиях на опыт практиков. Но мало кто из них это делает

2 Иногда ее еще называют приведенной стоимостью [present value], экономической стоимостью [economic value] и справедливой стоимостью [fair value]. Выбор зависит от того, кто говорит.

3 См.: Williams, J. (1938) The Theory of Investment Value. Boston: Harvard University Press.

МИ. Ко второй группе относятся люди, исследующие природу фондового рынка и процессы, происходящие на нем. Члены второй группы (не менее гордо) называют себя теоретиками.

Основное отличие теоретиков от практиков заключается в том, что теоретики не проводят никаких операций на фондовом рынке. Многие из них делают себе имя на своих работах, но редко кто становится богатым. Цель же у них общая - понять, как можно получить прибьшь на фондовом рынке.

Итак, две группы - теоретиков и практиков - уже многие годы пытаются понять, насколько предсказуемо движение цен фондовых активов и существует ли единая методология, позволяющая прогнозировать будущую цену фондового актива. Давайте посмотрим, к чему они пришли.

Фундаментальная теория

Краеугольным камнем позиции теоретиков является фундаментальная теория. Суть ее достаточно проста и заключается в следующем. Любой актив, обращающийся на фондовом рынке, имеет истинную стоимость [intrinsic value], которая определяется индивидуальными характеристиками его эмитента.

Фундаментальная теория утверждает, что истинная стоимость любого актива может быть определена на основе тщательного анализа финансового состояния эмитента, а затем скорректирована на текущие рыночные условия и возможные будущие собьггия. Достаточно сложно с уверенностью сказать, кому принадлежит честь создания этой теории. Однако определенно можно утверждать, что окончательно оформлена она была в книге Джона Бурра Уильямса Теория инвестиционной стоимости , которая увидела свет в 1938 г.

В своей книге Уильяме предложил четкую формулу для определения истинной стоимости обыкновенных акций, рассуждая следующим образом. Текущая стоимость обыкновенной акции основывается на потоках дивидендных выплат, которые



1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 [ 56 ] 57 58 59 60 61 62 63 64 65 66 67 68 69 70 71 72 73 74 75 76 77 78 79 80 81 82 83 84 85 86 87 88 89