кассовому методу, и наращенными доходами (оценка доходов, часть которых компания реально пока не получила). Мы еще раз хотим подчеркнуть, что рассматриваем только фрагмент финансового отчета корпорации General Electric и что суммарная выручка этой компании в 2001 году увеличилась до 32,2 млрд долл., что на 22,7 млрд долл. больше, чем в предыдущем году. В отчете о движении денежных средств есть дополнительная информация, которая показывает, что этот рост произошел также за счет увеличения страховых обязательств и резервов на 9,2 млрд долл. Хотя мы не вправе высказывать свое мнение об отчетности GE, поскольку нам не удалось вступить в прямой контакт с представителями корпорации, можно предположить, что рассмотренные выше данные свидетельствуют о проблемах в работе этой корпорации и частично объясняют спад цены акций GE в 2002 году на 47%.

Выкуп акций

Давайте рассмотрим выкуп собственных акций и дивиденды - два основных способа, при помощи которых компания может выплатить деньги акционерам.

Нельзя считать, что компании, которые платят дивиденды или выкупают свои акции, безусловно лучше компаний, этого не делающих. Например, растущая компания может решить инвестировать прибыли в бизнес, а не выплачивать дивиденды акционерам.

Если у менеджмента компании складывается впечатление, что акционеры смогут лучше распорядиться деньгами, чем сама компания, тогда имеет смысл выплатить акционерам дивиденды. Более того, в сегодняшней атмосфере бизнеса, отравленной недоверием и обманом, такие выплаты - это лучший способ продемонстрировать благие намерения, чем простые словесные уверения. Компания, которая выплачивает деньги акционерам, по крайней мере, не тратит их на плохо продуманные покупки других компаний, возведение гранди-

озных зданий, непомерные премии для топ-менеджеров и другие подобные вещи.

Как отметил один из читателей нашего обзора для CNBC Money: Вы можете показать фальшивые прибыли на бумаге, но если вы выплачиваете деньги, они у вас, по крайней мере, должны быть .

Выкуп акций стал более частым в середине 1980-х, когда количество компаний, выплачивающих дивиденды, напротив, снижалось. По данным исследования, проведенного Густаво Груллоном из университета Райе и Рони Майкэли из Корнель-ского университета и опубликованного в августе 2002 года журналом Journal of Finance, в 2000 году компании потратили на выкуп своих акций столько же, сколько на выплату дивидендов.

У выкупа акций есть три основных преимущества:

1. Сигнальное. Дав распоряжение о выкупе акций, совет директоров показывает акционерам, что, по его мнению, акции компании недооценены.

2. Более высокие доходы на одну акцию. При прочих равных условиях сокращение количества акций улучшает доход в расчете на акцию.

3. Гибкость. Инвесторы могут расценить отмену выплаты дивидендов или сокращение выплачиваемых дивидендов как очень плохую новость. Поскольку выкуп акций - это разовое событие, если он не повторится, такое решение не нанесет никакого ущерба компании.

Классическое исследование выкупа собственных акций было проведено Дэвидом Икенберри, профессором университета Райе, Тео Вермаленом, профессором финансов французской бизнес-школы INSEAD, и Джозефом Лаконишоком, профессором финансов из Иллинойского университета. Это исследование, опубликованное в 1995 году в журнале Journal of Financial Economics, выявило, что компании, выкупающие

свои акции, показали результаты на 4% выше среднего. Дополнительные исследования индийских, английских и канадских компаний подтвердили этот вывод.

По крайней мере, два инвестиционных фонда на практике используют эти данные для получения прибылей. Фонд Дэвида Фрида Buyback Letter получил самый высокий рейтинг обозрения Hulbert Digest- признанного авторитета в этой области. Фонд профессора Вермалена, которым он управляет для бельгийского банка КВС, сообгцил о 40%-ной прибыли за период с момента основания фонда в июле 1998 года по апрель 2002 года.

Мы сами проверили выводы академических исследований в апреле 2002 года, составив список всех компаний, входягцих в индекс S&P 500, которые объявляли о выкупе акций с начала 2000 года. Мы изучили финансовые показатели каждой компании в течение года, начиная с того дня, когда было объявлено о выкупе.

Выделенные нами 224 компании в течение года показали результаты в среднем на 30% выше, чем компании S&P 500. Вероятность того, что этот результат случаен, равна одному шансу на сто миллионов.

К октябрю 2002 года мы добавили егце 15 компаний. В результате преимущество хотя и снизилось до 6%, все равно осталось существенным.

Когда мы опубликовали наши результаты, многие читатели прислали нам письма, в которых выражали опасения, что компании не выполнят своих обещаний о выкупе акций. Эти опасения безосновательны. Объявление о выкупе показывает, что, по мнению менеджмента компании, ее акции недооценены. Если цена акций немедленно вырастет после объявления о выкупе - цель достигнута. (Инвесторы могут получить информацию о действительно выкупленных акциях по ежеквартальным финансовым отчетам компаний, в которых указывается количество акций, находящихся в обращении).