Тел.факс: +7(831)437-66-01
Факторинг  Распределение и корреляция приращений 

1 [ 2 ] 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65

В 1991, рабсугая над захватьгоающей задачей предсказания сптсаза резервуаров давления, сделанных из композитных кевларовых и углеродных соединений, составляющих существенные элементы европейских ракет Ариан 4 и 5, а также используемых в спутниках, я понял, чго разрьш сложных материальных сфукгур можно понимать как кооперативное явление, ведущее к определенному обнаружимому критическому поведению (см. главы 4 и 5, применяющие эти концепции к финансовьм крахам). Энфгетические законы, композитные, сложные образцы материалов и логопфиодические модели, которые я обсуждаю в этой книге, в частности, в главе 6, были обнаружены именно в этом контексте и совпадение прогнозов с реальными событиями бьшо очень высоким. Алгоритм предсказания бьш запатентован и тепфь успешно используется в Европе для этих резервуаров давления, отправляемых в космос, в качестве стандартной процедуры проверки качества. Я обязан Джан-Чарлесу Анифрани (работающему в настоящий момент в Eurocopter, Inc) и Крисгаан Ле Флокх из компании Aerospatiale-Matra (работающему в настоящий момент EADS) в Бордо, Франция (главный подрядчик для европейской ракеты Ариан) за вдохновляющее софудничестю и за обеспечение этой фантастической возможности.

Несколькими годами позже, Андерс Йохансен, Джеан-Филипп Боучауд и я поняли, что финансовые крахи могут рассмафиваться как аналогичные рафьгоы рьшка. Андерс Йохансен и я стали систематически исследовать применение этих идей и методов в таком контексте. Что из этого получилось - описано в этой книге. В этом приключении, Йохансен (работающий в настоящий момент в Инсггауге Нильса Бора в Копенгагене), шрал очень значимую роль, поскольку он, во-пфвых, сопровояодал меня, как мой студент в Ницце, Франция, в течение двух лет и затем, как мой аспирант, в течение двух лет в Университете Калифорнии, Лос-Анджелес. Существенная часть этого фуда принадлежит ему, поскольку он осуществил большую часть анализа данных нашей обьединенной работы. Я очень доволен тем, что разделил эти захватывающие времена с ним, когда, казалось, что мы одни против всех, пытаясь доказать и продемонсфировать это открытие людям. Тепфь ситуахщя изменилась, поскольку предмет стад привлекать к себе все юфастающее число ученых и даже большее количестю профессионалов и практиков. Ведется очень оживленное обсуждение предсказуемости различных экономических явлений, в частности, даже ранее многих раздфажающим вопросом о предсказуемости крахов (больше в главах 9 и 10). Я надеюсь, что эта книга поможет в этом отношении.

Я также ценю плодотворные и вдохновляющие обсуждения и софудничество с Иорген Андерсен, работающему в настоящий момент в Университете Нанта, Париж и Университете Ниццы, Франция, который теперь работает со мной над расширением моделей пузьфей и крахов, описанных в главе 5. Я должен также упомянуть Оливье Ледоита, из Школы менеджмента в UCLA. Пфвая модель рациональных пузьфей и крахов, описанная в главе 5 многим обязана нашим суждениям и совместной работе. Другие ближайшие софудники, Саймон Глузман, Кайо Айдл и Вэй Зин Жу в UCLA, участвуют в моих исследованиях по моделированию финансовых рьшков и крахов. Я должен также упомянуть Дифиха Стауффа из Кельнского Университета, Гфмания, который

шрал ключевую роль в качестве редактора нескольких международных академических журналов и помогал нам публиковаться с нашим бунтарскими статьями. Остроумный, краткий до крайности, прямолинейный, с сильньм чувством юмора, Стауфф бьш очень полезен. Он также бьш независимьм свидетелем предсказания по Японскому фондовому рьшку, описанному в главе 9.

Я также благодарен Юкванг Хуанг из Университета Южной Калифорнии, Перу Ноги и Матгу Ли из UCLA, Лауренту Напал из обсфватхии Парижа, Гуи Оуиллон из Университета Ниццы и Хьюберту Сале и Чарли Саммису из Университета Южной Калифорнии за помощь и обсуждения ттории и практики логопфиодичности. Я благодарен Владилену Писаренко из Международного института теории предсказания землсфясений и математической геофизики в Москве, который дал мне много советов и понимание науки и искусства статистических испьпаний. Я благодарен Биллу Меггинсону из Университета Штата Оклахома за помощь в получении доступа к данньм о капитализации мирового рьпжа. Каре Хомс из Ценфа Нелинейной Динамики в Экономике и Финансах в Унивфситете Амсгфдама и Нейл Джонсон из Оксфордского Университета, Великобритания, рецензировали предварительную Вфсию книги. Я тепло благодарю их за добрый и конструктивный совет. Я благодарю Йорген Андерсен и Пауля ОБрайена за фитическое прочтение рукописи. Я встретил Джозефа Висновского, исполнительного редактора издательства Университета Принстона, на конффенции Амфиканского геофизического союза в Сан-Франциско в декабре 2000. С самого начала, его энтузиазм и поддержка бьши существенной помощью в кристаллизации основных идей этого проекта. Вэй Синг Жу помог в подготовке фрактальной спиральной картины на обложке, а Бет Гаплагф вьшолнила очень тщательную и ценную работу по исправлению рукописи.

Я с благодарностью ценю приз 2000 года от профаммы Фонда Джеймса МкДоннелла озаглавленной Изучение комплексных систем . В заключение, я благодарен за поддфжку французского Национального Ценфа Научного Исследования (CNRS) с 1981, который обеспечил полную свободу моих исследований во Франции и за фаницей. С 1996, Институт Геофизики и Планетарной Физики и Отдел Земных и Космических Наук в UCLA обеспечивают новые научные возможности, софудничестю и поддфжку.

Я надеюсь, что, по файней мфс, часть радости, волнения, и удивления, которыми я наслаждался в течение этого исследования, будет разделена со мною читателями.

Дидье Сорнетте Лос-Анджелес и Нтщца Декабрь 2001



Глава №1 Финансовые крахи: что, как, почему и когда

Что такое финансовые крахи и почему мы должны о них беспокоиться

Крахи финансовых рынков - это важные события, которые чрезвычайно интересны как для академической науки, так и для практиков. Согласно взглядам академического мира, рынки эффективны и только появление драматической информации может вызвать крушение, но в действительности, даже наиболее тщательные исследования (постфактум), обычно, не дают заключения относительно того, что это за информация. Для трейдеров и инвесторов опасения краха -постоянный источник напряжения и реальная реализация этого события всегда разрушает жизни некоторых из них.

Большинство подходов к обьяснению крахов ищут возможные механизмы или эффекты, которые работают в очень коротких масштабах времени (часы, дни или недели, самое большее). Эта книга предлагает радикально отличную точку зрения: осноюполагающая причина краха определяется предшествующими месяцами и годами, и проявляется в прогрессивно увеличивающемся росте рьшочной кооперативности или эффективных взаимодействий между инвесторами, часто приводящей к ускоряющемуся росту рьшочной цены ( пузьфь ). Согласно этой критической точке зрения, описание динамики падения цен и конкретных причин, вызвавших его - не самая важная проблема: крушение происходит потому, что рьшок вступил в неустойчивую стадию и любое маленькое юзмущение или процесс, возможно, вызвали нарушение стабильности и крах. Вообразите линейку, вертикально стоящую на кончике вашего пальца: эта очень нестабильная позиция, в конечном счете, закончится неизбежньм падением либо в результате маленького движения вашей руки (или отсутствия такового адекватного движения), либо из-за малейшего дуновения воздуха. Крах определяется нестабильностью позиции; конкретная причина краха вторична. В то же время, рост чувствительности и увеличение неустойчивости рьшка вблизи такой критической точки могут обьяснить такое разнообразие попыток раскрыть локальные причины крушения. По существу, что-нибудь все равно сработает, как только система созрела . Эта книга исследует концепцию, по которой крах, обусловлен эндогенными причинами и имеет внутреннее происховдение, и что экзогенные или внешние потрясения служат лишь спусковьм крючком . Как следствие, крахи имеют гораздо более тонкое происхождение, чем часто думают, поскольку они постепенно вьшацшваются рьшком в целом, как самоорганизующимся процессом. В этом



смысле, истинная причина крушения может бьпъ названа системной нестабильностью.

Системная нестабильность является большой головной болью правительств, центральных банков и регулирующих органов [103]. Вопрос, который часто возникал в 1990-ых, заключался в следующем; переросла ли новая, глобальная экономика, управляемая информацией, набор правил, установленных в 1950-ых, и в действительности ли она нуждается в новом наборе правил для Новой Экономики . Те, кто ставит этот вопрос, в основном, указывают на системные нестабильности с 1997 (или даже раньше, начиная с кризиса мексиканского песо в 1994) как свидетельство того, что старый послевоенный набор правил устарел. Как следствие из этого утверждения делается вьгоод, что использование старого набора правил, как утверждается, будет порождать не меньшую нестабильность на последующих этапах глобализации. Если глобальная экономика иногда является столь хрупкой, как это демонстрируется новейшей историей, то каково наименьшее воздействие, которое в состоянии бросить гаечный ключ в двигатель мировой финансовой машины? Один из ведущих моральных авторитетов в области финансовых рисков - Базельский Комитет по Банковскому Наблюдению, советовал [32], что в решении системных проблем необходимо будет учитьтать, с одной стороны, риски доверия финансовой системе и проблемы инфицирования устойчивых финансовых институтов, а, с другой стороны, потребность минимизировать искажения рьшочных сигналов и рьшочной дисциплины .

Моделирование динамики доверия и динамики инфицирования, а также принятие решений, основанное на несовершенной информации - вот ядро этой книги, которое позволит нам исследовать ряд важных вопросов. Каковы механизмы, лежащие в основе крахов? Можем ли мы предсказьшать крахи? Могли бы мы контролировать их? Или, по крайней мере, могли бы мы иметь некоторое влияние на них? Указьшают ли крахи на существование фундаментальной неустойчивости в мировой финансовой структуре? Что можно изменить, чтобы модифицировать или подшить эти нестабильности?

Крах октября 1987

с открытия рьшка 14 октября 1987 и до закрытия рьппса 19 октября, главные рьшочные индексы США упали более чем на 30%. Кроме того, все глшные мировые рьшки также существенно понизились в этом месяце, что само по себе является исключительным фактом, который контрастирует с обычными скромными межсфановыми корреляциями доходов и тем фактом, что рьшки акций по всему миру являются удивительно разнообразными по своей организации [30].

В местных валютных единицах, минимальное снижение бьшо в Австрии (-11.4%), а максимум был в Гонконге (-45.8%). Из 23 основных индустриальных стран (Австралия, Авсфия, Бельгия, Канада, Дания, Франция, Германия, Гонконг, Ирландия, Италия, Япония, Малайзия, Мексика, Нидерланды, Новая Зеландия, Норвегия, Сингапур, Южная Африка, Испания, Швеция, Швейцария, Великобритания, Соединенные Штаты), 19 имели снижение большее, чем на 20%. Вопреки обычным убеждениям, Соединенные Штаты не бьши первыми, где

произотшю резкое снижение. Неяпонские Азиатские рьшки начали серьезно падать 19 октября 1987 (по их времени), и это падение отразилось, во-первых, на ряде европейских рьпжов, затем в Северной Америке и, наконец, в Японии. Однако, большинство тех же самых рьшков испытало существенные, но менее серьезные снижения, в конце предыдущей недели. За исключением Соединенных Штатов и Канады, другие рьшки, продолжали снижаться до конца октября, и некоторые из этих падений были такой же величины, как и большой крах 19 октября.

Были проведены большие исследования, посвященные распутыванию причин происхождения краха. Причем спектр исследуемых причин простирался от изучения свойств трейдинга в тот период и до структуры рьшков. Однако, не бьшо выявлено тшкакой ясной причины. Примечательно, что сильное рьшочное снижение в течение октября 1987 следовало за беспрецедентным для многих стран ростом рьпжа в течение первых девяти месяцев того года. На американском рьпже, например, цены акций прйбшили 31.4% в течение тех девяти месяцев. Некоторые комментаторы предположили, что реальной причиной октябрьского снижения были вздутые цены в течение более раннего периода, которые и породили обсуждаемый спекулятивный пузырь.

Вот основные обьяснения, к которым пришли исследователи.

1. Компьютерный трейдинг. В компьютерной торговле, также известной, как программный трейдинг, компьютеры были загфограммированы так, чтобы автоматически генерировать большие ордера, когда обнаруживалось преобладание некоторьк рьшочных трендов, в частности, приказы на продажу после появления потфь. Однако, следует обратить внимание на то, что в течение американского краха 1987 года, другие рьшки акций, в том числе и те, которые не использовали профаммный трейдинг, также упали, причем, некоторые - даже сфьезнее, чем амфиканский рьшок.

2. Производные бумаги. Индексные фьючфсы и производные ценные бумаги были призваны объяснить увеличение изменчивости, риска и неустойчивости амфиканских рьшков акций. Тем не менее, ни одной из этих причин не существовало в моменты предьщуищх значительных рьшочных пофясений в 1914,1929 и 1962 годах.

3. Низкая ликвидность. Во время краха, большой поток ордеров на продажу не мог быть пфеварен торговыми механизмами существующих финансовых рьшков. Множество обыкновенных акций не могло быть продано на Нью-йоркской фондовой бирже (NYSE) до сфедины дня 19-го октября, поскольку специалисты не могли найти достаточное количество покупателей на то количество акций, которое продавцы жаждали продать. Такая недостаточная ликвидность могла оказьгоать значительный эффект на величину падения цены, поскольку инвесторы пфеоценивали обьем спроса. Однако, негативные сведения о ликвидности рьпжа акций не могут объяснить тот факт, почему так много людей решили продавать акции в одно и то же время.

4. Торговый и бюджетный дефицит. Третий квартал 1987 года показал самый большой дефицит торгового баланса США с 1960 года, что вместе с дефицитом бюджета сфаны привело инвесторов к мысли о том, что эти дефициты вызовут падение амфиканских акций в сравнении с иносфанными бумагами.



1 [ 2 ] 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 35 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 56 57 58 59 60 61 62 63 64 65